中泰化学(002092):产品量价齐升氯碱龙头利润大增,拟收购美克化工加强产业布局-公告点评

事件1:2月17日,公司发布2021年年度报告。2021年度,公司实现营收624.63亿元,同比下降25.8％;实现归母净利润27.03亿元,同比增长1752％(追溯调整前)/1770％(追溯调整后)。其中,Q4单季度,公司实现营收202.25亿元,同比增长5.1％,环比增长75.5％;实现归母净利润2.38亿元,同比下降60.1％,环比下降67.4％。

   事件2:2月7日,公司披露资产重组预案,拟以发行股份及可转换公司债券的方式购买美克化工75.89％股份,本次交易前公司持有美克化工24.11％股份,本次交易完成后,美克化工将成为公司的全资子公司。鉴于本次交易标的资产的评估值和拟作价尚未确定,本次交易中对各交易对方的股份、可转换公司债券支付比例和支付数量尚未确定。

   点评:氯碱龙头PVC等产品量价齐升,剥离部分贸易业务公司盈利能力显著增强。PVC方面,2021年上半年由于美国寒潮等影响,PVC装置开工受限,导致PVC全球供应偏紧;2021年下半年在国内能耗"双控"的推动下,电石等原料价格不断上涨,PVC成本大幅提升,2021年10月国内PVC市场价格创历史新高。粘胶纤维方面,伴随疫情逐步得以控制,粘胶短纤整体需求恢复。2021年,公司PVC、烧碱、粘胶纤维、粘胶纱销量分别为190、95、27、30万吨,分别同比增长11％、5％、29％、1.7％;公司PVC、烧碱、粘胶纤维、粘胶纱销售均价分别为7,762元/吨、1,872元/吨、1,0775元/吨、13,983元/吨,分别同比变动+31％、-13％、+40％、+32％。公司抓住行业景气机遇,实现了主营产品量价齐升,助力2021年利润大幅增长。此外,2021年Q2公司处置全资子公司上海多经60％股权后,剥离部分贸易业务。虽然部分贸易业务的剥离导致公司全年营收同比降低,但使得公司更为聚焦氯碱主业,整体盈利能力明显提升。2021年公司毛利率为13.9％,同比上升8.2pct。2021Q4单季度,由于原材料成本上升,2021Q4公司单季度毛利率环比下降5.3pct。此外,公司2021年共计提了1.25亿元资产减值(存货1146万元,固定资产1.13亿元)和1.21亿元信用减值(应收账款1.09亿元,其他应收款1221万元), 相关的减值计提主要是在2021Q4发生。因此,原材料成本上升和计提减值共同导致公司2021Q4利润环比下降。

   持续布局新增产能,未来成长可期。目前公司各主营产品产能为:PVC205万吨/年,烧碱146万吨/年,粘胶纤维73万吨/年,粘胶纱270万锭/年。此外,公司现有238万吨/年电石产能,在建75万吨/年电石产能,预计2022年7月投产。同时公司在建6万吨/年PBAT产能,并于2022年1月新增获批12万吨/年PBAT产能。未来随着公司在建项目投产,将强化公司的全产业链协同效应,打开下游盈利空间,长期成长可期。拟通过资产重组收购美克化工全部股权,加强BDO产业链布局。美克化工是国内1,4-丁二醇(BDO)龙头,拥有27万吨/年产能,另有10万吨/年产能在建,预计2022年10月投产。本次资产重组完成后,公司将具备年产27万吨BDO、62万吨甲醛(用于生产BDO)、17万吨甲醇(用于生产BDO)的生产能力,将成为我国BDO行业龙头企业。公司通过本次交易收购美克化工可深度切入BDO精细化工行业,可进一步优化上市公司产业布局,提升公司整体的盈利能力。

   盈利预测、估值与评级:受益于主营业务的量价齐升和低毛利贸易业务的剥离,2021年公司整体盈利能力显著提升,归母净利润大幅增长。我们暂不考虑收购美克化工的影响,维持公司2022-2023年的盈利预测,并新增2024年的盈利预测。预计2022-2024年公司的归母净利润分别为35.5/37.3/40.1亿元。我们仍看好公司作为氯碱行业龙头的未来发展,维持公司"买入"评级。

   风险提示:产品价格波动风险,能耗监管政策风险,产能建设不及预期,资产重组落地风险,下游需求不及预期。