拉卡拉(300773):收单业务监管压力持续,营收端短期仍有承压

1H23业绩低于我们预期

   1H23拉卡拉营业收入同比-1％至29.7亿元,扣非后归母净利润同比+10％至2.8亿元、主因毛利率同比有所回升。2Q23公司单季营收同比+1％/环比-5％至14.5亿元,而扣非后归母净利润同比+23％/环比-49％至1.0亿元。

   发展趋势

   银行卡收单流水同比下降,营收端短期有所承压。1)支付主业方面,1H23公司相关营收同比-1％至25.4亿元、主因收单流水同比-3％至2.3万亿元,其中,占比较大的银行卡收单流水同比-7％至1.7万亿元、或主因线下银行卡收单业务仍有较大监管合规压力;2)科技服务方面,1H23公司相关营收同比+15％至2.1亿元、对整体营收贡献仍较小,未来科技服务营收增长仍有待数据要素、场景侧等相关产品业务落地;3)其他业务方面,1H23其他收入同比-19％至2.2亿元,考虑到相关营收以出售POS机、收银设备等硬件机具为主,我们认为其亦或受银行卡收单监管趋严影响。

   2Q23单季毛利率边际下行、营业费用率有所提升,带动扣非后归母净利润环比承压。2Q23公司毛利率较1Q23环比-3ppt至28％、或主因毛利率较低的扫码交易流水占比进一步提升所致,同期,公司为推动业务端发展而加大各项费用开支、2Q23单季度主要营业费用率同比+1.4ppt/环比+3.1ppt至18.6％,二者共同导致2Q23扣非后归母净利润环比-49％至1.0亿元。此外,受益于投资收益驱动,1H23公司归母净利润同比+55％至5.1亿元、对应2Q23单季度归母净利润同比+234％/环比持平至2.5亿元。

   市场乐观预期尚未得到兑现,建议短期关注监管进展、长期关注增值服务发展进程。1)考虑到公司1H23银行卡收单流水规模进一步承压、且其营收及经营性盈利能力尚未有显著提振,我们认为市场此前对线下收单行业"量价齐升"的乐观预期并未兑现;2)往前看,我们认为当前时间点仍不宜低估线下收单行业面临的监管合规压力,同时考虑到行业内部分持续涨价的收单业务或较难持续、而服务真实小微场景的供给侧竞争较为充分且小微商户对费率成本仍较为敏感,我们认为市场预期线下收单的"量价齐升"逻辑后续或将进一步证伪;3)长期来看,我们认为基础支付费率提升空间或有限、仅依靠支付业务的商业模式盈利天花板也较低,线下收单机构未来仍需进一步转型发展更多增值服务以提升综合费率、进而改善长期盈利能力。

   盈利预测与估值

   考虑到公司银行卡收单业务仍有压力,我们下调2023/24年归母净利润3％/18％至9.6/8.5亿元、扣非后归母净利润12％/18％至7.0/8.5亿元。当前股价对应15.6x/17.7x2023e/2024e市盈率。考虑到估值切换,维持目标价20.80元不变,对应19x2024eP/E,较当前股价有8％的上行空间。维持中性评级。

   风险

   监管环境不确定性,市场竞争超预期,新业务拓展不及预期。