德方纳米(300769):液相法独创工艺为基石,深耕磷酸盐系正极材料-深度研究

德方纳米以磷酸盐系正极材料为核心,新产品磷酸锰铁锂及补锂剂实现产业化量产。公司于2007年成立,目前以锂离子电池核心材料的研发、生产和销售为主营业务,主要产品为以纳米磷酸铁锂为代表的磷酸盐系正极材料,新产品磷酸锰铁锂和补锂剂已顺利试生产。其中,磷酸铁锂正极材料以储能市场为主,磷酸锰铁锂正极材料以新能源汽车市场为主,二者协同互补。

   公司产品迭代基础:四大核心技术+两大技术创新。公司坚持自主创新,原创取得了"纳米化技术""自热蒸发液相合成法""非连续石墨烯包覆""离子掺杂技"四大核心技术,以及"涅甲界面改性技术""离子超导技术"两大技术创新。公司以上述技术为基础,不断进行产品迭代与创新,采用"液相法"工艺生产的磷酸铁锂产品粒径均一可控,一致性好,具有突出的循环寿命优势。此外,公司通过充分挖掘独家首创的"液相法"优势,运用"涅甲界面改性技术"和"离子超导技术"等核心技术,有效解决了磷酸锰铁锂导电性能与倍率性能差的难题,使得磷酸锰铁锂的产业化进程进一步加速。

   公司产能规模位居行业前列。公司现有纳米磷酸铁锂产能26.5万吨/年,磷酸锰铁锂产能11万吨/年,补锂剂产能5000吨/年。公司的补锂剂产品作为一款正极补锂材料,具有补锂效率高、补锂难度小、材料成本低、补锂安全度高等突出优势,可以大幅提升各类锂离子电池的循环性能和能量密度。

   2022年公司业绩实现高增,2023年上半年业绩承压。2022年,公司实现营收225.57亿元,同比增长高达355.30％,实现扣非归母净利润23.19亿元,同比增长高达191.70％,2020-2022年营收年复合增长率高达389.35％。2023年上半年,公司实现营业收入88.92亿元,同比增长17.67％;实现扣非归母净利润-10.75亿元。上半年公司业绩出现亏损主要因为,一季度受原材料碳酸锂价格大幅下跌以及下游需求放缓的影响,公司产品价格下降,再叠加高价位原材料库存,导致公司生产成本增加,进而导致公司业绩承压、出现亏损。

   2023年上半年,公司盈利能力受库存影响下滑明显,6月以来公司盈利能力逐步修复,毛利转正并有所增长。2023年上半年,上游原材料价格大幅下跌,叠加公司高价位原材料库存消化压力,导致公司出现亏损,实现毛利率-2.46％。从5月开始,下游需求逐步恢复,公司的产能利用率开始回升,6月产品销量继续进一步增长,产品销售价格亦有所上涨,公司盈利能力逐渐恢复。2023年6月,公司主营产品销售数量达21979.11吨,相较前五个月平均水平增长53.85％;实现营收17.62亿元,较前五月平均水平增长23.54％;毛利和毛利率分别上升至1.46亿元和8.26％,实现由负转正,较1-5月平均水平分别回升2.18亿元和15.26Pct。2023年7月,公司产品销量达25969.06吨,较6月进一步增长18.15％,销量情况持续向好;实现营业收入22.71亿元,较6月进一步环比增长28.92％;毛利和毛利率进一步回升至2.74亿元和12.06％。此外,在净利润方面,公司自6月开始扭亏为盈,6、7月合计实现净利润超1.8亿元。目前,公司新产品磷酸锰铁锂和补锂剂验证进展顺利,其中磷酸锰铁锂已完成客户批量验证工作,且产品经过多轮测试验证和性能优化提升,在循环寿命、能量密度等指标上处于领先地位,预计将于2023年下半年开始放量,有望进一步带动公司经营业绩持续向好。

   公司高价库存基本消耗完毕,下半年盈利能力有望修复向好。截至上半年,公司库存规模为22.66亿元,较一季度下降了2.27亿元,较2022年年底下降了28.67亿元,且公司二季度资产减值转回0.27亿元,此外截至7月末,公司3月末的存货已实现销售比例达75.06％,公司高价库存基本消耗完毕,下半年随着公司原材料价格企稳、下游需求逐步回升以及公司产能利用率逐步提升,公司盈利能力有望得到修复和改善。

   2022年公司客户结构进一步优化,客户稳定性提高。2020-2022年,公司前五大客户销售收入占比分别为90.04％、95.12％及94.01％,其中第一大客户宁德时代销售收入占比分别为65.28％、68.08％及49.31％。2022年,比亚迪、亿纬锂能、瑞浦兰钧等锂离子电池行业领先企业客户的销售收入占比提升,进而导致宁德时代销售收入占比下降,进一步优化的公司客户结构,提高了公司客户稳定性,为公司产能消化提供了保障。

   投资建议:我们预计公司2023-2025年的归母净利润分别为-0.55/19.13/25.05亿元,EPS分别为-0.20/6.85/8.97元,当前股价对应2024-2025年PE分别为11.78/9.00倍。考虑到公司作为行业头部企业,客户结构稳定,具备优秀的技术迭代能力以及成本优势,在未来产能或将过剩、行业竞争或将加剧的背景下,公司有望在行业中充分发挥竞争优势,稳固市场地位,因此首次覆盖给予其"买入"评级。

   风险提示:原材料价格波动的风险;产品和技术更新的风险;下游需求不及预期的风险;市场竞争加剧的风险。