云铝股份(000807):复产放量增盈利,财务结构持续优化

事件:公司发布2023年三季报,2023年前三季度公司实现营业收入297.61亿元,同比下降20.74％;归母净利润25.05亿元,同比下降33.44％。Q3实现营业收入120.91亿元,同比下降5.27％、环比增长46.97％;归母净利润9.9亿元,同比下降9.85％、环比增长57.07％。

   复产放量增盈利,财务结构持续优化:量:2023年前三季度,受云南限电限产影响,公司电解铝产量有所下降:据百川盈孚数据,2023年上半年云铝股份合计减产产能123.2万吨/年,我们预计公司前三季度电解铝产量同比下降约62万吨。虽然上半年公司业绩受减产影响,但伴随云南丰水季来临,公司减产产能已于6月通电复产,目前均已爬坡满产,我们预计Q3产量环比增长约20万吨。价:前三季度长江铝均价18611元/吨,同比下降8.4％;Q3长江铝均价18832元/吨,同比增长2.4％,环比增长1.67％。利:①前三季度预焙阳极均价5604.9元/吨,同比下降20.3％;Q3预焙阳极均价4847.5元/吨,同比下降37.26％,环比下降8.87％。②前三季度云南水电均价0.39元/kwh,同比基本持平;Q3云南水电均价0.318元/kwh,同比下降0.009元/kwh,环比下降0.112元/kwh。③原料成本下降,带动电解铝成本Q3环比下降1199元/吨至12441元/吨(不含税)。产量回升叠加盈利空间扩张,公司电解铝盈利环比增厚。财务:2023年前三季度公司短期借款同比下降85.06％,一年内到期的非流动负债同比下降74.69％,资产负债率显著下降至27.7％,财务结构进一步优化,利息费用同比下降30.55％至0.4亿元。

   铝价可期,绿电铝龙头享溢价:电解铝供给端受国内产能天花板影响,新增产能有限,海外电解铝新增产能无明显增量,叠加"双碳"及能耗双控等政策持续推进,原铝供给弹性将逐渐减弱,我们预计2023-2025年全球原铝供给年均增速或将稳定在2％。传统需求有望在稳增长扩内需的政策推动下出现边际改善,新能源领域新能源汽车以及光伏用铝量或将贡献新的增量。在全球绿色低碳发展的大背景下,电解铝需求仍有韧性,我们预计2023-2025年全球原铝需求年均增速约为2.2％。供需缺口或将继续扩大,铝价中长期或将继续维持上行趋势,电解铝板块盈利仍有支撑。公司电解铝产能复产完成,产量满产增量有望带来业绩环比增厚,同时公司为国内水电铝龙头企业,伴随"双碳"政策推进,水电铝溢价优势有望逐步显现。

   盈利预测:我们预计2023-2025年摊薄每股收益分别为1.31元、1.55元、2.14元,对应当前股价的PE分别为10.2x、8.7x、6.3x。

   风险因素:电解铝需求不及预期,云南电解铝产能生产受限。