泸州老窖(000568):蓄水池充足,业绩超预期

事件:23Q3公司收入/归母净利润分别为73.50/34.76亿元(同比+25.41％/+29.43％)

   国窖系列贡献业绩,五码产品导入顺利。23Q3公司业绩在秋收活动顺利开展/五码全面导入下表现超预期:①高端酒:我们预计23Q3国窖系列收入占比超60％,结算价提升或利于价升;②中档酒:我们预计特曲老字号放量正常保持稳定增长,整体增速为正/环比H1提升;③低档酒:预计增速保持恢复性增长。截止目前,泸州老窖批价较节前整体保持稳定,回款进度表现顺利

   报表质量高,合同负债表现亮眼

   一、收入质量分析:①23Q3公司收现同比/环比+47.77/5.18亿元至100.60亿元,增速超收入增速,收现表现优异贡献业绩;②23Q3公司合同负债同比/环比分别变动+55.83％/53.16％至29.62亿元,营收+Δ合同负债83.8亿元,同比增长54.24％,蓄水池充足;③应收款项融资+应收账款同比/环比变动23.94/21.98亿元至49.78亿元,公司对渠道信用支持力度有所提升

   二、盈利端质量分析:①23Q3公司毛利率/净利率分别同比变动+0.16/+1.36个百分点至88.65％/47.35％,毛利率提升我们预计主因国窖系列占比提升+五码推行,净利率超毛利率或主因费用率下行:23Q3公司税金及附加率/销售费用率/管理费用率(包含研发费用率)分别同比变动+0.22/-0.79/-0.99个百分点至9.39％/12.83％/5.01％,公司费用使用效率提升,主要体现在公司双节除做常规动作外,采取三大创新动作:①C端设置大额红包,强化BC端联动;②优化销售运营;③准备大量促销活动

   三、现金流分析:23Q3经营性现金流同比变动+52.32％至34.05亿元,主要系本期销售商品收到现金增加影响所致

   盈利预测:短期看,强α下公司经营策略灵活(23Q2春雷/23Q3秋收行动顺利),回款顺利动销表现向好,批价表现稳定;中长期看,品牌逆势提升背景下,我们认为公司全价位带具备较强潜力,有望乘β向上之风实现业绩弹性增长。我们预测23-25年公司收入分别为310.3/373.8/446.3亿元(23-24年前值为304.2/359.0亿元,提升预测值主要系公司蓄水池充足,未来增速潜力较大),增速分别为24％/20％/19％,归母净利润分别为132.6/161.4/195.5亿元(23-24年前值为124.7/149.6亿元,提升预测值主要系公司费用效率提升,盈利水平未来可期),增速分别为28％/22％/21％,对应23-25年PE分别为25X/20X/17X,维持公司"买入"评级

   风险提示:消费疲软;行业政策变动;行业竞争加剧;白酒动销恢复不及预期