云天化(600096):磷化工一体化龙头,持续推进转型升级-公司深度报告

核心观点:

   公司:磷产业链龙头企业,多元发展力促转型升级公司是以磷产业为核心的全球优秀磷肥、氮肥、聚甲醛制造商,国内销售渠道布局完善,并在美国、中东、东南亚等地区设有销售公司。公司以肥料及现代农业、磷矿采选、精细化工和商贸物流等四项主业为核心支点,持续推进"以肥为主"向"稳肥增化"转变,不断强链、补链、延链。2020-2022年受益于行业景气上行,公司营业收入、归母净利润年均复合增速分别为20.22％、370.49％。

   磷矿石:供需中长期趋紧,公司资源储备丰富我们认为,随着国内高品位磷矿不断消耗,叠加安全环保督察趋严,磷矿石供应紧张或将成为常态,同时需求保持增长,预计磷矿石供需中长期趋紧。公司是国内最大的磷矿采选企业之一,磷矿储量约8亿吨。依托磷资源优势,公司现已形成从上游磷矿采选到下游磷肥、精细磷化工的产业链,一体化优势显著。

   化肥:粮食安全背景下,化肥景气有望延续近年全球粮食危机不断升级,预计粮食价格仍将维持高位震荡。我们认为,当前磷肥价差处在高位,高景气有望持续;尿素价差处在历史中枢,预计盈利保持稳健。化肥业务是公司稳健的业绩来源,毛利占比通常在60％以上、部分年份超过70％。公司现有磷铵产能555万吨/年、尿素产能260万吨/年,磷矿石、合成氨等主要化肥原材料高度自给。

   精细磷化工:依托资源优势,积极布局精细磷化工公司以精细磷化工作为产业转型升级的重要抓手。公司现有饲料级磷酸钙盐产能50万吨/年,装置持续高效运行,产能利用率保持在100％以上。公司一期10万吨/年磷酸铁项目已建成投产,未来公司将根据新能源材料行业发展趋势,并结合公司在原料端、技术端和客户储备端等多重优势,持续积极布局含磷新能源材料产业,推进公司产业转型升级和技术革新。

   非磷业务:坚持产业延伸,推动多元化发展公司非磷业务主要涵盖聚甲醛、精细氟化工等。聚甲醛方面,公司是我国最大的聚甲醛生产企业,现有产能9万吨/年。公司聚甲醛生产技术国内领先、产品质量比肩国际优质品牌,公司持续推进聚甲醛改性研究及品质提升,未来公司在中高端聚甲醛领域的竞争力有望持续提升。精细氟化工方面,公司利用磷酸副产氟硅酸开展纵向延伸,现已与湖南有色、瓮福蓝天、多氟多等知名企业达成合作,氟化铝、无水氟化氢、电子级氢氟酸、六氟磷酸锂、白炭黑等项目持续推进。

   盈利预测与投资建议我们预计,2023-2025年公司营收分别为724.81、718.80、721.70亿元,同比变化-3.76％、-0.83％、0.40％;归母净利润分别为51.71、55.91、59.04亿元,同比变化-14.12％、8.12％、5.60％;每股收益(EPS)分别为2.82、3.05、3.22元,对应PE分别为5.04、4.67、4.42。看好公司作为磷化工龙头企业的产业链一体化优势,维持"推荐"评级。

   风险提示原材料价格大幅波动的风险,下游需求不及预期的风险,安全环保政策趋严导致装置生产开工阶段性受限的风险,在建项目投产进度不及预期的风险等。