帝科股份(300842):TOPCON放量拉动业绩高增,看好LECO先发再享技术迭代红利-年度点评

2023年业绩符合我们预期公司公布2023年业绩:2023年收入96.03亿元,同比+155％;归母净利润3.86亿元,由负转正。4Q23收入35.06亿元,环比+34％;归母净利润0.93亿元,环比+3％,符合我们预期。

   紧抓技术迭代机遇期,银浆业务迎量利齐升。2023年公司光伏银浆实现收入90.78亿元,同比+168％,出货量1713.62吨,同比+138％,其中N型TOPCon浆料出货量达1008.48吨,占总出货比重接近60％,处于行业领先地位。盈利能力方面浆料业务毛利率11.66％,对应单位毛利约为618元/kg,同比增幅达166元/kg,反映公司充分受益于TOPCon浆料占比提升对盈利中枢的提振。其他业务中,公司半导体封装浆料收入同比增长150.71％至900.47万元,增长较快但占收入比重仍相对较低。

   规模效应释放带动费用率优化,现金流仍承压但账期相对平稳。费用方面,公司2023年销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.38/-0.56/+0.17/-1.43ppt至0.86％/0.36％/3.23％/1.56％,规模效应释放带动费用率同比优化,期间费用率合计下降约-2.20ppt至6.00％。现金流方面,2023年公司经营性现金流净额-10.5亿元,主要系公司规模快速扩张,而行业结算方式通常为上游现款现货、下游需提供账期所致。2023年公司应收账款规模从年初8.94亿元大幅增长至年末29.33亿元,且由于需对1年内应收账款计提的5％信用减值损失,2023年公司计提应收账款信用减值损失1.06亿元,但从账期来看,公司2023年应收账款周转天数略有优化至71.73天,反映公司应收款管理仍保持相对良好。

   发展趋势看好公司LECO浆料领先性,有望充分受益技术迭代红利。我们预计2024年TOPCon渗透率仍将大幅提升至超60％,同时LECO工艺导入期浆料或有明显加工费溢价,因而技术储备充足企业有望在技术迭代窗口期抢占更高市场份额,更加充分受益新技术红利。当前公司LECO浆料导入进度相对领先,我们看好公司持续巩固TOPCon浆料领先地位并再迎量利高增长。

   盈利预测与估值维持2024/2025E净利润6.52/7.63亿元不变,当前股价对应2024年12xP/E,维持跑赢行业评级和91元目标价,对应2024年14xP/E,较当前有18％上行空间。

   风险现金周转风险,技术迭代风险,竞争加剧致价格盈利下降,汇率波动风险。