长安汽车(000625):自主经营性利润稳健;出口有望增厚盈利

2023年业绩符合我们预期公司公布2023年业绩:营业收入1513.0亿元,同比+24.8％;归母净利润113.3亿元,同比+45.3％。2023年公司销量及营收稳健,4Q23扣非净利润下降主要系财务准则调整、减值计提等影响,整体业绩符合我们预期。

   发展趋势降本带动4Q23毛利率环比改善,非经损益受会计政策调整影响较大。

   2023年公司毛利率18.4％,同比-2.1ppt,我们认为主要来自深蓝并表影响;对应4Q23公司毛利率19.6％,环比+1.2ppt,我们认为主要系4Q23降本集中体现带动。4Q23销售/管理/研发费用分别为22.7/4.5/14.4亿元,销售及研发支出维持高位,管理费用明显下降。受减值计提增加和所得税调整影响,4Q23归母净利润环比下降,拆分来看:4Q23合联营企业投资损益-24亿元,同比减亏但环比转亏,主要系长安福特年底减值计提;此外,会计政策调整带动合联营企业非经常性损益一次性计入公司4Q23非经常性损益。我们测算,若剔除政策变化影响,扣非自主净利润环比改善。

   全年来看自主经营性利润稳健,合资品牌有所减亏。2023年合联营企业投资亏损22亿元,有所减亏;分品牌看,长安福特/长安马自达分别贡献亏损7.1亿元/5.6亿元,阿维塔贡献亏损15.8亿元。扣非归母净利润扣减合联营投资收益后为59.8亿元,还原会计政策调整及深蓝并表、减值等其他影响后,自主盈利同比保持稳健;其中深蓝净亏损30亿元,2H23环比增亏。

   分地区看,公司2023年海外业务毛利率优于国内,实现盈利的快速提升。

   1Q24销量保持增长,自主品牌出海和新能源转型持续推进。1Q24自主海外销量达10.9万辆,同比+80％,带来公司盈利新增量;公司23年自主新能源1Q24销量达12.9万辆,同比+53％。展望1Q24业绩,我们认为减值计提减少有望带动利润环比改善,但仍需持续关注价格竞争对于新能源品牌和合资车型减亏的影响。展望全年,公司规划海外销售48万辆,新能源销量85万辆,深蓝G318/C857、阿维塔15/16等新车型于2Q24起加速上市,我们看好华为合作对产品端的赋能。我们认为,公司2024年利润受出海增量和燃油车基本盘支撑有望保持稳健,新能源车型有望逐步释放规模效应,但需关注采购降本、控费和促销的影响。

   盈利预测与估值基于价格竞争和财务准则调整的综合影响,我们下调24E/25E盈利预测10％/8％至96/115亿元。当前A/B股对应18/4x24EP/E。基于公司业绩仍然位于行业领先水平,我们维持跑赢行业评级,维持A/B股目标价不变,分别对应A/B股25/5x24EP/E,较当前股价有40％/13％的上行空间。

   风险价格竞争加剧,海外出口政策风险。