盾安环境(002011):经营提质增效,盈利持续改善-年报点评报告

事件:2023年公司实现营收113.8亿元,同比+11.50％;归母净利润7.4亿元,同比-11.50％;扣非归母净利润8.2亿元,同比+78.08％。23Q4公司实现营收29.4亿元,同比+1.72％;归母净利润2.0亿元,同比+44.00％;扣非归母净利润2.0亿元,同比+126.75％。24Q1公司实现营收26.3亿元,同比+7.31％;归母净利润2.1亿元,同比+28.88％;扣非归母净利润2.0亿元,同比+13.94％。

   主业平稳增长,汽车热管理业务延续高增。2023年公司实现营收113.8亿元,同比+11.50％,家用商用齐头并进。分产品看,制冷配件收入84.6亿元,同比+8.7％;制冷设备收入16.5亿元,同比+10.5％;汽车热管理产业收入4.7亿元,同比+136.5％。24Q1公司营收同比+7.31％,受益于下游空调行业产销回暖,我们预计冷配等主营业务增速或好于整体增速;Q1属于汽零销售淡季,后续季度收入规模和盈利能力有望逐渐攀升,公司新能源热管理在技术和产品性能上领先市场,并已成为国内主流主机厂的可靠供方,在手订单有望形成未来收入增长的坚实支撑。

   经营显著提质增效。2023年公司毛利率19.2％,同比+2.2pcts,我们预计毛利率改善主要受益于:1)制冷配件业务不断进行产品创新升级,持续提高产品能效,降低生产成本,提升盈利能力;2)热管理业务单元持续扩大产能、市场份额提升带动盈利能力提升等。费用端,2023年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为3.1％/3.0％/3.8％/0.3％,分别同比+0.4/+0.2/-0.03/-0.7pcts。公司23年经营提质增效显著,扣非归母净利润同比22年大增78％,受到22年非经常性的业绩冲回影响,2023年表观归母净利率同比-1.8pcts至6.5％。2024年一季度公司毛利率17.5％,同比-2.0pcts,我们预计部分为Q1高毛利设备业务占比下降导致。费用端,24Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为3.1％/3.5％/3.4％/-0.03％,分别同比+0.1/+0.3/-0.4/-0.7pcts,公司经营改善带动财务费用持续优化。此外,23Q1减值科目和营业外支出数额较大,公司最终24Q1净利率同比仍有提升,提升1.3pcts至7.9％。我们认为,公司降本增效是持续动作,Q1毛利率下滑的情况后续有望收窄或消失,汽车热管理业务处快速发展期,全年收入、业绩增量贡献或仍较可观,亦有望推动公司盈利能力改善。

   投资建议:盾安是制冷元器件领域龙头,家电主业结构升级、盈利改善路径清晰,将业务延伸高景气新能源车热管理赛道后,抓住二供机遇逐渐打造出新的增长曲线。公司双板块发展持续向好,激励锚定较高增长目标,预计24-26年归母净利润10.0/12.5/15.4亿元(24-25年前值9.5/12.0亿元),对应24-26年PE11.8x/9.4x/7.6x,维持"买入"评级。

   风险提示:原材料价格波动的风险;海外公司经营风险;参股公司业绩承诺的风险;业务开展不及预期的风险;新技术迭代的风险。