联影医疗(688271):Q3收入高增,海外高端拓展加速-2025年三季度点评报告

#核心观点:

   公司2025年前三季度实现营业收入88.59亿元,同比增长27.39％;归母净利润11.20亿元,同比增长66.91％;扣非归母净利润10.53亿元,同比增长126.94％。

   其中Q3单季度收入28.43亿元,同比增长75.41％;归母净利润1.22亿元,同比扭亏为盈;扣非归母净利润0.88亿元,同比扭亏为盈。受益于国内市场行业政策落地节奏加快及海外业务稳步增长,公司三季度收入增长显著提速。我们认为,随着国内招投标持续恢复及高端产品放量,公司业绩有望维持高增长态势。

   成长性:高端突破＆海外拓展,收入利润增长可期

   (1)国内市场复苏提速,高端产品持续突破。2025年前三季度,公司国内收入68.66亿元,同比增长23.7％,复苏态势明显。公司市场份额持续提升,MR、CT、MI、XR及放疗等重点领域实现中高端、高端以及超高端设备的快速放量。

   同时,公司创新产品持续落地,2025年8月,凭借自主技术优势推出了具有核心竞争力的产品——中国首款光子计数能谱CTuCTUltima,成为全球范围内首家实现光子计数能谱CT商业化落地的中国企业。我们认为,在国内医疗新基建和设备更新政策支持下,凭借持续的高端产品突破和市场份额提升,公司国内业务有望保持强劲增长。

   (2)海外拓展加速,构建坚实第二增长曲线。2025年前三季度,公司海外收入19.93亿元,同比增长41.97％;收入占比达22.5％,相比2024年提升0.5pct。分区域看,北美市场前三季度收入同比增长超50％,PET/CT累计装机近200台;

   欧洲市场收入同比增长超100％,在英国、法国、德国及北欧等核心市场完成多台高端系列设备的装机,单季度收获uCT868、uCT960+、uMIPanvivo及uMROmega等多个高端订单;亚太市场在上半年短暂下滑后实现扭转,前三季度实现双位数收入增长,成功进入新加坡IHH集团、新加坡中央医院等标杆性医疗机构。公司海外拓展持续加速,2025年10月,与印度Superhealth签署总价值超过20亿元的战略合作协议。我们认为,随着公司产品在全球高端市场的认可度不断提升,以及全球化营销和服务网络的日趋完善,海外业务有望持续高速增长,为公司打开长期成长天花板。

   盈利能力:净利率有望持续提升(1)2026-2027年毛利率有望提升。2025年前三季度公司毛利率47％,同比下降2.4pct,Q3毛利率45.1％,同比下降1.2pct。招投标等影响下公司毛利率短期略降,但我们认为公司长期毛利率或呈现提升态势,主要得益于两方面:一是产品结构优化,高端产品快速放量;二是高毛利率的维修服务收入快速增长,2025年前三季度该业务收入12.43亿元,同比增长28.44％,高于设备销售增速,我么认为,公司装机量高基数下维修服务有望快速增长,拉动整体毛利率提升。(2)规模效应下,净利率提升显著。2025年前三季度,公司销售净利率为12.4％,同比提升2.9个百分点。我们认为,随着国内市场需求持续释放和海外业务的快速拓展,公司收入规模有望继续扩大,规模效应将进一步显现,带动净利率水平持续提升。

   #盈利预测与评级:

   我们预计,公司2025-2027年营业总收入分别为122.58/144.94/173.79亿元,分别同比增长19.00％、18.25％、19.91％;归母净利润分别为17.99/22.08/27.56亿元,分别同比增长42.57％、22.71％、24.83％,对应EPS分别为2.18/2.68/3.34元,对应2026年52倍PE,维持"增持"评级。

   #风险提示:

   国内外政策变动的风险;新品商业化不及预期的风险;关键核心技术被侵权的风险。