协鑫能科(002015):清洁能源运营领导者,多业务协同推进换电布局-深度报告

公司是清洁能源运营领先企业,2022年前三季度业绩承压,换电赛道布局有望打造第二成长曲线公司是国内清洁能源运营的领先企业,受益投资收益增加但原料成本上涨向电价侧未完全传导,,2021年公司营收113.14亿元,同比降低0.71％,归母净利润10.04亿元,同比增加21.80％。2022年前三季度受原料价格持续高企及疫情影响导致公司业绩承压,营收78.97亿元,同比下降7.55％;归母净利润6.60亿元,同比下降18.05％。公司切入换电高增长赛道,移动能源运营布局有望打造第二成长曲线。

   上下游一体化布局,多业务协同推进换电运营1)规模化、低成本绿电供应优化电力成本:基于规模化低成本绿电供应拥有低电价成本的离线换电、电量集中采购、风光储一体化供电及车辆与换电站之间的精准匹配等优势,可以优化项目电力成本,服务费有望下降提升运营竞争力;2退役电池梯次利用提供配套储能公司提供丰富的储能应用场景对换电站退役电池进行梯次利用,有利于降低电力储能装备成本、优化储能配置,延长电池使用寿命3)锂电产业一体化布局拟建设3万吨电池级碳酸锂产能,同时拟参与斯诺威锂矿破产重整,增强公司移动能源生态核心竞争力,完善公司在移动能源行业的布局?自研技术提升盈利空间,换电站建设进入加速周期1换电站运营经济性显现:公司测算乘、商用车换电站运营irr约为10.11％-11.90％,车电分离情况下irr约为10.33％～11.75％,公司着力换电站自主研发预计乘、商用车换电站投资金额有望分别降低40％、50％以上,收益率仍有提升空间2)积极扩建提升换电建设先发优势截至22Q3公司已建成乘/商用车换电站32/12座,我们预计22/23/24公司各类换电站将达到58/600/1500座。

   清洁能源运营基石逐步扩张,综合能源服务融合推进优势明显1)发电结构清洁化截至2022年上半年,公司运营电厂总装机容量3807.24MW,以天然气、风能为主的清洁能源装机容量占比超2)清洁能源装机稳步扩张:2022年公司新增装机规模约200MW2022-2024年预计装机规模约1000-1500MW,计划五年内新增装机约在2.5GW左右3)综合能源业务线逐步丰富:公司售电和需求侧管理业务从培育期进入了快速增长期和成熟期配售电、能效、储能同步发展,业务融合相互推动,热电联产奠定碳资产项目管理基础,换电站运营有望推动电动车碳减排贡献业绩增量。

   盈利预测与估值首次覆盖,给予"买入"评级:公司是清洁能源运营领导者,布局换电赛道打开第二成长曲线。我们预计2022-2024年公司归母净利润分别为9.09、15.01、24.38亿元,EPS分别为0.56、0.92、1.50元/股,对应PE分别为24、15、9倍。我们选取从事充换电设备及运营业务的特锐德、博众精工、星云股份作为公司换电业务的可比公司,,22-24年同行业平均PE分别为47、28、18倍选取从事风电、热电联供等能源运营业务的节能风电、龙源电力、建投能源作为公司清洁及综合能源运营业务的可比公司,22-24年同行业平均PE分别为17、17、14倍综合考虑公司业绩的成长性和安全边际,我们分别给予2023年公司换电业务、清洁及综合能源运营业务PE估值28、17倍对应当前市值有36.94％的上涨空间。首次覆盖,给予"买入"评级。

   风险提示产业政策变化不及预期;燃料价格上升风险;换电站投运数量不及预期。