TCL 中环(002129):硅片盈利保持稳健,完善全球化布局-2023年三季报点评

受投资收益下降等影响,公司2023Q3业绩下滑,但硅片盈利仍保持稳健。在高品质石英坩埚锁量充足的情况下,随着公司优势产能持续释放,且N型硅片占比不断提升,以及全球化产能和销售布局日益完善,公司市场竞争力和盈利能力有望维持领先水平。我们下调公司2023-25年EPS预测分别为1.90/2.26/2.74元,参考可比公司平均估值,给予公司2024年10倍PE,对应目标价23元,维持"买入"评级。

   投资收益下降,致Q3业绩回落。公司2023Q1-3实现营业收入486.54亿元(-2.4％YoY),归母净利润61.88亿元(+23.8％YoY),毛利率23.1％(+5.2pctsYoY),业绩略低于预期;其中Q3实现营收137.56亿元(-24.2％YoY,-20.4％QoQ),归母净利润16.52亿元(-20.7％YoY,-27.7％QoQ),毛利率22.9％(+4.6pctsYoY,-0.5pctQoQ)。公司Q3业绩回落,或主要由于处置交易性金融资产和硅料投资收益下降所致。

   硅片销售持续增长,N型比例提升,盈利能力稳健。公司2023Q1-3新能源材料业务收入达367.3亿元(-5％YoY),对应硅片销量约85.1GW(+68％YoY),其中Q3销量约32.5GW(+16％QoQ)。我们估算公司Q3硅片对应单位净利润约5分/W,环比保持稳健。公司产能持续爬坡,截至Q3产能达176GW,我们预计年底将达180GW以上,且积极推进沙特一期20GW硅片产能项目,硅片产能布局持续完善。公司得益于高品质石英坩埚锁量充足,产能利用率维持高位,预计全年硅片出货量将达115GW以上。此外,随着N型电池技术持续推广,公司N型硅片出货比例也有望持续提升,且受益于N型产品溢价,盈利能力有望继续坚挺。

   持续扩张电池组件业务,完善全球化布局。公司2023Q1-3光伏组件收入达77.6亿元(+3％YoY),销量达5.2GW(+13％YoY),截至Q3公司组件产能增至16.7GW,并持续扩张。同时,公司在江苏建设完成自动化、智能化水平领先的2GWG12电池工程示范线,广州25GWN型TOPCon电池产能加速投建,有望于2024年投产。此外,公司参股公司Maxeon拥有完备的IBC电池和叠瓦组件专利产权,并计划在美国扩张3GWTOPCon电池组件产能,助力公司全球化布局。

   风险因素:光伏装机增长低于预期;光伏硅片行业产能过剩导致竞争超预期;公司产能释放进度低于预期;供应链短缺风险;海外贸易摩擦等。

   盈利预测、估值与评级:考虑到光伏产业链竞争加剧,产品价格降幅超预期,我们下调公司2023-2025年净利润预测至77.0/91.6/110.9亿元(原预测为100.7/114.9/130.5亿元),对应EPS预测分别为1.90/2.26/2.74元,现价对应PE分别为9/8/6倍。结合可比公司(隆基绿能、晶科能源、弘元绿能、双良节能)基于Wind一致预期的2024年平均PE为7倍,并考虑公司硅片行业技术优势和龙头地位,给予公司2024年10倍PE,对应目标价23元,维持"买入"评级。