恒瑞医药(600276):创新药持续兑现,经营步入新周期-公司深度报告

核心提要

   国产创新药领军企业,集采影响基本出清:经历2018-2022年集采阵痛期,业绩出现短暂波动,目前公司仅剩碘佛醇、七氟烷、布托啡诺三款收入贡献较高的重磅品种尚未集采,由于已经满足集采条件,我们预计会在后续几年陆续集采,仿制药集采对公司的影响将逐渐出清。

   研发投入持续加码,创新转型提速:2022年公司合计研发支出63.46亿元,占营业收入比重提升到29.83％,创历史新高,彰显公司坚定创新转型的决心。研发效率国内领先,获批药物均为国产前3款上市,虽然大部分上市化学小分子药物以Fast-Follow策略为主,但从JAK1小分子结构已经能够彰显公司差异化的结构设计。除传统小分子领域外,公司也全面布局新型技术,ADC、双抗等新型的生物药在研发管线中的占比逐渐上升。

   多适应症共同布局,研发步入收获期:乳腺癌、肺癌、消化道肿瘤、泌尿系肿瘤等领域都实现了多款新药覆盖,并积极拓展自身免疫病、减重降糖等慢病领域。鉴于SHR-A1811的成功,相同的linker、payload结构被普遍用于公司HER3、CLDN18.2等ADC设计上。

   放眼海外市场,扬帆起航:由于自主定价、PBM机制、高商保占比,据OECD数据库,2022年美国人均药品支出高达1749美元,远高于其余发达国家的500-700美元水平,以及发展中国家的100-150美元水平,海外药品消费市场更为广阔。公司已经完成卡瑞利珠单抗、JAK1、吡咯替尼等多款自研创新药对海外的授权,2023年开始licenseout节奏相较往年明显加快,2023年已有5项licenseout合作落地,其中与大型跨国药企德国默克的授权合作,交易总额高达14亿欧元。

   盈利预测:预计2023-2025年公司营业收入为234.79、276.01、316.68亿元,归母净利润为46.34、58.81、71.39亿元,对应PE为58、45、37x,与A股可比公司平均估值相当。但做为国内创新药龙头标的,我们认为应给予一定估值溢价,首次覆盖,给予"买入"评级。

   风险提示:1、产品销售不及预期;2、产品临床失败风险;3、核心技术或核心销售人员变动风险;4、产品出海进度不及预期风险;5、行业政策变动风险。