中国太保(601601):寿险NBV量价齐升-年报点评

营运利润保持稳定

   中国太保3月28日发布2023年业绩。新会计准则下EPSRMB2.83,可比口径同比下滑27％,亦低于我们的预测RMB3.11,主要因为投资波动导致。总投资收益率从2022年的4.1％下降至2.6％。营运利润较为稳定,同比仅下降0.4％;DPSRMB1.02与2022年持平,基本与营运利润保持一致。寿险新业务价值(NBV)可比口径同比增长31％,增长强劲。公司下调了内含价值(EV)精算假设,对NBV的影响在9％左右(基于2023年数据)。财产险综合成本率(COR)97.7％,同比上升0.7pct。考虑到投资波动,我们预计2024-2026EPS为RMB3.13/3.43/3.61(前值:RMB3.75/4.05/-),给予目标价RMB35(A)/HKD25(H),维持买入评级。

   产能提升推动NBV增长

   寿险NBV在相同精算假设下同比增长31％,考虑到2023年新单保费(FYP)和年化新单保费(APE)分别同比增长了21％/27％,NBV利润率有所提升。

   全年前三季度NBV同比增长36.8％,反映第四季度增速有所降低。分渠道看,银保NBV增速较快,我们估计翻番以上;代理人渠道NBV增速可能接近20％,亦属于较快水平。月均代理人数量21万人,同比下滑24.7％,意味人均NBV产能有大幅上升,反映代理人转型升级持续见效。公司分别下调投资收益率/折现率假设50/200bps至4.5％/9％,两个假设的调整比例为1:4。我们预计2024年NBV增速为12.1％。

   财产险COR保持健康水平太保产险COR略升0.8pct至97.7％,我们认为属健康水平,在历史上也处于较好水平。其中损失率上升1.1pct,部分被费用率下降(-0.3pct)所抵消。

   分业务看,车险COR97.6％,同比上升1.1pct,由损失率上升所致,可能受去年出行增加影响。非车险中,农业险(COR:98.8％)和健康险(COR:99.2％)承保盈利,责任险承保亏损(COR:100.6％)。2023年,太保产险总保费同比增长11.4％,其中车险增长5.6％;非车险增长19.3％,增速较快。非车险中责任险(31％)、农业险(29％)和健康险(19％)保费增速较快。我们预计2024年COR为97.6％。

   资本回报良好反映寿险未来利润的合同服务边际(CSM)在2023年底为RMB324bn,同比下滑0.8％,主要因过去几年新业务增长偏弱所致。随着新业务恢复增长,我们认为CSM有望逐渐企稳回升。2023年公司营运ROE为14.9％,属于良好水平,我们预计2024年营运ROE为16.2％。

   风险提示:NBV增速大幅恶化,COR大幅恶化,投资出现重大损失。