泸州老窖(000568):开门红表现亮眼,高质量发展可期

事件:公司发布2023年报及2024一季报,2023年实现营收/归母净利302.3/132.5亿元,同比+20.3％/+27.8％,23Q4营收/归母净利82.9/26.8亿元,同比+9.1％/+24.8％。24Q1营收/归母净利91.9/45.7亿元,同比+20.7％/+23.2％。

   2023顺利收官,利润表现亮眼。分产品看:中高档酒/其他酒收入为268.4/32.4亿元,同比+21.3％/+22.9％。中高档酒量/价分别增长1.2％/19.8％,其中国窖1573增长稳健或好于整体,拉动吨价提升;中档系列酒先慢后快,整体平稳。低档酒量/价增长19.6％/2.7％,头曲、黑盖受益大众消费红利,经历调整后增长强势。分渠道看:传统渠道/新型渠道收入为286.6/14.2亿元,同比+23％/-3％。境内经销商1710家,同比基本持平,单商收入同比+24％,单商质量明显提升。23Q4发起"挖井工程",精耕西南、华北基地市场,推动渠道下沉和终端扩容,渠道覆盖面及质量持续改善。利润端:净利率提升,毛利费效双重发力。23年归母净利率43.8％,同比+2.6pct。

   1)毛利率同比+1.7pct至88.3％,主因产品结构优化吨价提升;2)销售/管理费用率13.2％/3.8％,同比-0.6pct/-0.9pct,23年五码系统全面上线,精细化费投带动费效提升。

   24Q1开门红,收现质量显著提升。2024年元旦春节以来,公司回款发货节奏顺利,动销及渠道库存良性,批价维持稳定。国窖五码体系下扫码率稳健提升,开瓶氛围浓厚。良好的基本面态势下,24Q1延续高增态势。24Q1收现端表现亮眼,季末合同负债同比+46.9％,营收+Δ合同负债同比+33.7％,销售商品现金同比+32.3％,收现比116％,同比+10.1pct,得益于公司精准的渠道动作,收现质量明显提升。净利率持续改善,费控成效显著。24Q1归母净利率49.8％,同比+1pct,主要得益于费用率下降:24Q1销售/管理费用率7.9％/2.5％,同比-1.2pct/-0.8pct,公司费投在五码体系赋能下费效持续提升,延续改善趋势。24Q1毛利率88.4％,同比+0.3pct,毛利率平稳向好。

   维持高增目标,经营步调稳健。公司定调2024年收入增长目标≥15％,延续上年水平,预计可从容兑现。2024年是公司十四五攻坚关键之年,渠道端基地市场深耕下沉,薄弱市场逐渐补强,终端扩容,广度/深度均有望带动增量;产品端有望全品系发力:国窖推动开瓶提升,提供稳健支撑;中档酒产品矩阵不断完善,势能渐起;低档酒伴随渠道下沉及大众消费红利高增可期。公司维持高分红政策,分红率60％,股息率2.9％,在上市酒企中位居前列。

   投资建议:预计2024-2026年实现归母净利润161.3/196.2/236.4亿元,同比增长21.7％/21.6％/20.5％。对应PE分别为17.0/14.0/11.6倍,维持"增持"评级。

   风险提示:经济下行导致高端、次高端价格带扩容不及预期;食品安全风险;品牌升级及渠道改革成效不及预期