老凤祥(600612):不畏高基数,Q1归母净利同增12％-年报点评

公司24Q1归母净利同增12％,维持买入公司4月29日发布23年报及24年一季报。公司23年营收/归母净利分别同增13.4％/30.2％至714/22.1亿元。24Q1公司实现营收256亿元,同比增长4.4％;实现归母净利8.0亿元,在23Q1高基数下仍实现同比增长12.0％。

   公司继续落实十四五发展规划,盈利能力有望持续改善,但考虑到4月金价快涨导致消费需求滞后释放,因此小幅下调24年归母净利预期至25.8亿元(前值26.1亿元)、上调25年归母净利预期至30.6亿元(前值30.2亿元),并新增26年归母净利预期35.4亿元。参考Wind可比公司一致预期2024年13.6xPE,考虑到公司于2024年进一步推行职业经理人制度在上市公司层面的落地,有望提升公司整体经营活力以及24年金价有望继续上涨,给予公司20xPE,目标价98.80元(前值84.83元),维持买入评级。

   双百改革第二轮23年收官,使得销售与管理费用率同比有所增长2018年老凤祥响应国资委号召,开启双百改革计划,2023年为双百国企改革计划第二期最后一年。在收入和利润的同比的较快增长下,公司给予职业经理人奖金激励,因此23年管理费用率与销售费用率有所增长,分别同增0.16pct/0.05pct。伴随职业经理人新三年合同重签署,公司经营活力焕发的同时,2024Q1管理费用率与销售费用率优化明显,分别同比下滑0.17pct/0.12pct。

   公司采取了相对审慎的套保策略,以及较为保守的财务处理方式由于金价的较大幅度波动,老凤祥自23Q4开始采取了更为审慎的套保策略,减少了T+D合约的比例,使得23Q4、24Q1投资收益与公允价值变动收益之和分别为-6080万元/-5434万元。虽有亏损,但规避了金价可能下跌对存货带来的贬值风险。23Q4、24Q1公司分别计提了6084万元、6307万元信用减值损失,前者主要考虑子公司老凤祥典当行因客户违约可能形成的损失,后者则考虑到行业竞争加剧、加盟商应收账款可能存坏账的风险。

   4月金价快涨对终端抑制明显,但中长期动销有望修复谨慎在于:4月金价对零售终端的销售形成明显抑制,短期可能会对公司订货会收入造成不利影响,因此我们建议谨慎观察5月老凤祥的终端情况。乐观在于:在逆全球化、美元信用下滑及地缘政治常态化背景下,我们对金价呈乐观态度。若金价增长放缓或调整,则终端动销有望恢复。

   风险提示:金价波动、行业竞争进一步加剧、职业经理人制度落地不达预期。