燕京啤酒(000729):U8带动量价齐增,改革贡献盈利弹性-年报点评

事件:

   公司发布2023年度年报及2024年一季报,23年实现营收/归母净利润142.13/6.45亿元、同比增长7.66％/83.02％。23Q4实现营收17.97/归母净利润-3.11亿元,分别同比下滑4.41/增长2.78％。24Q1实现营收35.87亿元、同比增长1.72％,归母净利润1.03亿元,同比增长58.90％。业绩符合市场预期。

   投资摘要:

   啤酒销售量价齐增,U8销量高增超36％,中高档产品营收增长较好。公司全年啤酒实现营收130.98亿元,同比增长7.51％。拆分量价看,销量同比增长4.57％至394.24万千升、快于行业增速,量增表现亮眼。其中U8销量增长超36％(22年39万千升,23年约53.04万千升),高端化进程持续。吨价同比增长2.82％至3322.45元/千升。中高档产品营收增长13.32％、普通产品营收下滑2.33％,中高档产品结构占比提高3.40pct至66.26％。单23Q4销量下滑2.39％,预计主要受淡季销售节奏及部分市场的营销调整影响。

   加强市场深耕、持续培育区域优势,非核心实体减亏明显。公司不断强化燕京全国化主品牌地位、兼顾品牌体系的全国化和区域化,以燕京、漓泉、惠泉建立多梯度品牌组合。推进大单品战略,U8核心战略地位稳固。重点拓展餐饮渠道,深化KA市场管理,加强全域电商布局、发力新渠道、加大夜场渠道布局。继续推行"百县工程",开发优势区县市场,强化市场营销运作标准化运行。全年经销商数量净增加261家至8534家。传统/KA/电商渠道营收分别同比增长7.69％/4.62％/4.81％,其中KA/电商渠道毛利率分别同比增长4.90pct/2.43pct,传统渠道毛利率提升0.21pct,全年啤酒业务毛利率同比提升0.45pct至38.89％。公司披露主要子公司桂林漓泉/福建燕京惠泉23年净利润分别增长28.38％/21.85％,折算其他实体亏损9615万、较同期亏损2.27亿元减亏明显。

   啤酒原辅材料及综合吨成本上升,吨价提高带动啤酒毛利率同比增加0.45pct。23年啤酒业务吨成本同比上升2.07％,其中原辅材料成本增幅大于营收增长、占营业成本比重增加,原辅料成本压力上升。23年生产人员缩减1798人,啤酒人工工资成本同比下降14.27％,占营业成本比例下降2.63pct至10.77％。23年销售/管理费用率分别同比-1.29/+0.70pct,毛销差同比增长1.48pct。销售费用节约、吨价提高支撑公司净利润率同比提高1.85pct至6.01％,公司同期净利润率基数较低,盈利能力增强对公司年度净利润弹性贡献明显,这一逻辑未来仍有望持续体现。

   24Q1费用节约毛利提升,扣非净利润高增长,改革进程延续。24Q1营收增长1.72％,增速有所放缓,预计主要受同期基数较高影响,季度间经营节奏不改公司势能,旺季U8放量及新品铺货有望带动销售提速。24Q1毛利率同比提高0.40pct至37.18％,预计产品结构继续升级,成本亦有所改善。24Q1销售费用率同比降低0.57pct至11.93％,净利润率同比提高1.06pct至3.61％,预计子公司减亏进一步延续。公司提出"二次创业、复兴燕京"的十四五战略规划,坚定改革信心,前期渠道精耕、大单品培育势头良好,子公司减亏明显。当前公司净利润水平距离行业标杆仍有较大提升空间,持续的结构升级及成本节约有望带动公司盈利能力提升,预计可连续贡献较高的利润弹性,看好公司U8带动下的产品体系打造、渠道保卫和复兴战役及改革效应释放成本压力。

   投资建议:预计公司2024-2026年的营业收入分别为152.10、162.20、172.73亿元,归母净利润分别为9.06亿元、12.02亿元和14.70亿元,每股收益分别为0.32元、0.43元和0.52元,对应PE分别为30.40X、22.90X和18.73,维持"增持"评级。

   风险提示:产品及渠道培育不及预期、原材料价格波动、食品安全风险等