宏和科技(603256):高端电子布龙头,黄石项目逐步落地,或迎成长拐点-深度研究

电子纱/电子布绝大部分用作生产CCL，进一步制造电子通信领域的"血液"PCB，产业链条较传统玻纤纱更单一。电子纱/布行业具有单位产能投资强度较传统玻纤纱更高、难与其他玻纤纱相互转产、技术门槛更强等特征，堪称玻纤领域的"皇冠明珠"。宏和科技在行业内极有特色，前期聚焦电子布环节，尤其是在高端的超薄/极薄电子布领域产品、技术及客户方面具备全球领先竞争力，是我国电子布逐步实现国产替代(尤其是高端电子布)核心骨干之一。近年宏和科技开始布局超细/极细电子纱环节，部分产能已投产，该环节同样为我国产业短板，其进展及后续为公司赋予的额外成长性亦值得重点关注。

   产业趋势性向中国迁移，需求提速，预计电子布供应紧缺或延续至22年CCL及用于粘结CCL的半固化片消费了绝大部分的电子布，CCL/PCB下游消费需求变化致电子布薄型化为大趋势，同时在中国消费崛起的背景下，CCL/PCB产业近年持续向中国大陆转移，预计有一定持续性。PCB需求分布较广，总体受宏观经济景气度影响较大。疫情影响边际减弱，全球经济进入复苏周期，PCB行业景气亦向上，其中5G渗透提升或赋予行业更优成长性。在此背景下，CCL企业20年开始扩产节奏明显提速，直接提振电子布需求，我们测算20-22年电子布需求量分别为30.6/32.8/34.1亿米，YoY分别+12.1%/7.0%/4.0%，薄布需求增速或更优。供给角度，中国大陆20年电子纱有效产能新增仅0.3万吨/+0.4%，21年为5.1万吨/+6.4%，供需阶段错配较明显，是电子纱及电子布20年底起迎来快速上涨的直接原因。我们预计22年电子纱有效产能新增15.3万吨/+18.3%，22年供给紧张局面或有一定缓解。

   公司技术有优势，客户有壁垒，新投项目蕴含量/利弹性宏和科技是全球少数掌握高端电子布全套生产工艺的厂商之一，是电子布国产替代先行者及生力军。研发投入保持强度，公司具备较强技术属性。与客户长期合作关系是电子布制造商核心竞争力之一，公司核心客户基本覆盖全球头部CCL制造商，奠定其在业内坚实竞争力，且对其在后续电子布市场竞争中稳固并扩大优势有积极意义。公司较早即开展电子纱研发工作，18年底黄石超细纱项目开工，20年9月纱项目一期点火(年产能3,000吨)，二期项目投产后预计产能翻倍，或将极大缓解公司超细/极细纱对少数企业依赖，同时电子布生产成本或有明显降幅。此外，公司电子布产能满负荷生产状态已持续数年，产能瓶颈制约公司成长，公司预计22年投产的5G超薄/极薄电子布项目一方面提供电子布产能增量，突破产能瓶颈，另一方面将进一步优化公司产品结构。

   重视公司成长拐点，首次覆盖给予"买入"评级公司短期受益供需阶段错配带来的电子布价格向上弹性，同时公司黄石纱/布项目投产助公司突破产能瓶颈，高端电子纱自供率提升强化公司竞争力且对公司生产成本下降有较大意义，21年或为公司成长拐点。我们预计公司21-23年归母净利分别为1.5/2.2/3.2亿元，YoY分别为32%/42%/46%，我们认可给予公司0.7xPEG，对应23年目标PE30.7x，对应目标价11.17元，首次覆盖，给予"买入"评级。

   风险提示:需求及新项目投产节奏低于预期、供应商及客户集中风险。