徐工机械(000425):"新徐工"效益逐步凸显,出口、矿山机械等驱动增长-点评报告

投资要点

   内需:推动大规模设备更新行动方案,国内工程机械行业有望触底向上

   基于挖机8年更新高峰期,预计2024年国内挖机更新需求有望逐步触底改善。边际上推动大规模设备更新改造,房地产政策持续利好,万亿国债加大基建投A。设备更新:3月1日,国常会审议通过《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》。会议指出要有序推进重点行业设备、建筑和市政基础设施领域设备,交通运输设备和老旧农业机教育医疗设备等更新改造。伴随国内行业周期筑底及公司产品结构优化和市占率提升,预计国内业务收入仍将持续提升。地产:自2024年以来,广州、苏州、上海、北京及深圳等重点城市优化限购政策。基建:2023Q4增发1万亿元2023年国债并提升赤字率至3.8％,加大基建投资。

   出:公司国际化布局快速推进,全球竞争力逐步凸显

   2023年H1公司国际化业务收入增长34％,境外收入占比提升至41％。公司境外业务收入增速高于国产挖掘机行业出数量增速(2023HI国产挖掘机出数量同比增长11％)。公司境外收入在西亚北非、中美洲增长超200％,欧洲增长超150％,中亚、北美增长近100％。

   2020-2023HI公司境外业务收入占比分别为8％、15％、30％、41％,占比逐年提升。公司境外收入2020-2022年CAGR为114％,高于国内挖掘机出销量78％的复合增速。预计公司未来境外业务将持续保持增长态势,持续业绩增长的重要引擎。

   核心产品市占率持续提升,矿机、高机等战略新兴产业收入快速增长

   吸收徐工有限后公司2022年挖掘机市场占有率持续提升;装载机凭借出优势跃升至行业第一;起重机械稳居全球第一。2023HI公司主要产品规模占有率同比提升1.g％,铣刨机、沥青站进位国内行业第一,15个主机产品占有率国内行业第一。高空作业机械、矿业机械、环卫机械、港机械、农业机械等战略新兴产业收入123亿元,同比增长44.5％,营收占比24％,同比提升8pctSo其中高空作业机械收入增长56％,矿业机械收入增长41％。

   混改+重组+股权激励,看好长期盈利能力逐步提升

   "新徐工"2023前三季度收入规模继续保持业内第一,随着规模效应、管理改善、产品结构优化,预计盈利能力将逐步释放。根据公司最新股权激励考核要求,考核目标除净利润外,特别增加盈利能力考核,要求2023-2025年净资产收益率不低于g％、9.5％和10％,且不低于同行业平均水平或对标企业75分位水平。公司资产质量不断改善,三季度末资产负债率65％,比年初降低3.5pcts.应收账款440亿元、单三季度环比降低3.7亿元,前三季度经营性净现金流16.4亿元,同比增长5.7％。随着公司经营活力逐渐释放,看好公司长期盈利能力提升。

   盈利预测及估值

   预计公司2023-2025年收入为939、1043、1203亿元,同比增长0％、11％、15％;归母净利润为56、70、85亿元,同比增长30％、24％、21％,对应PE为13、10、9倍,维持买入评级。

   风险提示:1)基建、地产投资不及预期;2)出不及预期;3)应收账款等风险敞