永艺股份(603600):座椅龙头多维突破,四轮驱动成长新程-更新报告

办公椅出口代工龙头,α凸显永艺股份成立于2001年,公司持续深耕办公椅赛道,23年收入35.4亿,同比-12.8％,归母净利润2.98亿,同比-11％,扣非归母利润2.09亿,同比-14％,18-23年收入复合增速8％、利润复合增速23％。22-23年受到下游客户去库＆终端消费需求承压影响形成业绩低基数,24年随着客户陆续恢复正常下单＆新客户新产品等稳健拓展,业绩增速加速修复。

   办公椅:外销供应链全球化,内销品牌趋势演绎2023年全球办公椅产值150亿美元,20-23年CAGR1.9％。根据CSIL初步测算,中国(33％)、美国(25％)、德国(6％)、印度(5％)、日本(5％)是前五大生产国。从消费市场看,23年全球办公座椅消费总额为129亿美元(出厂价口径),其中美国(35％)、中国(10％)、日本(8％)、德国(6％)、印度(6％)是前五大消费国。外销:在供应链全球化背景下,仅有龙头企业具有海外布局的能力,我们以中国+越南出口办公椅规模计算看,23年永艺/恒林份额分别为10％/9％。需求＆库存表现看,欧洲/北美核心龙头库存均已恢复至合理位置,需求看美国市场预期修复,欧洲市场仍有压力。内销:办公椅市场稳健成长,C端电商渗透率23年仅为20％,对标海外仍有较大成长空间,行业CR10体量看,24年电商市场为46％,对标美国CR5达到50％+,行业格局集中具有空间,随着品牌化趋势演绎,龙头品牌依托产品力与品牌力份额有望逐步提升。

   永艺:多重驱动拉动成长客户:23年公司成建制引入美国大型商超的团队,24年已有贡献,25年依托团队成熟经验,有望进一步拓展客户。产能:供应链全球化趋势显著,永艺积极布局,当前越南、罗马尼亚基地进入释放期,拉动客户拓展与供应链份额提升。新品:公司升降桌产品配合客户进行多年研发,23年开始小幅度试出后,24年开始大规模出货,25年有望提速。自主品牌:定位撑腰椅持续快速成长,短期费用投放压制盈利表现,25年有望持续改善。

   盈利预测与估值我们预计公司24-26年实现营收47.3/59.1/72.2亿元,分别同比+34％/25％/22％,实现归母净利润3.27/4.26/5.35亿元,分别+10％/30％/26％,25-26PE10/8X,考虑公司增长驱动多元,当前估值体系下性价比凸显,维持"买入"评级。

   风险提示客户拓展不及预期、关税风险、自主品牌盈利表现不及预期。