中国太保(601601):规模与价值并重,"长航"转型成效渐显-2023年年报点评

事件:

   2023年,中国太保营业收入3239.5亿元,同比-2.5％;归母净利润272.6亿元,同比-27.1％;归母营运利润355.2亿元,同比-0.4％;加权平均ROE11.4％,同比-7.8pct;新业务价值109.6亿元,同比+19.1％(可比口径下同比+30.8％);内含价值5294.9亿元,较年初+1.9％;净投资收益率4.0％,同比-0.3pct;总投资收益率2.6％,同比-1.5pct;每股股息1.02元,同比持平。

   点评:

   太保寿险:"长航"转型迈向纵深,NBV维持较快增长。

   1)队伍规模逐步企稳,人均产能显著提升。公司持续深化"三化五最"职业营销转型,坚持优增优育,2023年月均保险营销员21.0万人,同比-24.7％,降幅较上半年收窄5.1pct;期末保险营销员19.9万人,较23H1末-7.9％(23H1末较23年初-10.4％),队伍规模正逐步企稳。同时,代理人队伍质态显著改善,23年月均举绩率67.9％,同比+4.5pct,核心人力月人均首年规模保费4.4万元,同比+26.6％,核心人力月人均首年佣金收入6051元,同比+46.3％,推动业务品质不断优化,个人寿险客户13个月/25个月保单继续率分别同比提升7.7pct/10.6pct至95.7％/84.0％,退保率为1.8％,同比持平。

   2)"量价齐升"推动NBV同比增长30.8％(可比口径)。2023年,公司实现规模保费2528.2亿元,同比+3.2％,增幅较前三季度收窄3.0pct,主要受预定利率切换及银保渠道"报行合一"严监管等因素共同影响,其中新保业务同比+3.7％,增幅较上半年略收窄0.4pct。分渠道来看,23年公司实现代理人渠道新保业务323.8亿元,同比+14.2％,增幅较前三季度收窄6.0pct,其中期缴业务261.8亿元,同比+32.3％,增幅较前三季度收窄5.7pct,但期缴占比同比提升11.0pct至80.8％;23年银保渠道新保业务为332.9亿元,同比+3.6％,增幅较前三季度收窄21.0pct,其中期缴业务90.2亿元,同比+170.2％,增幅较前三季度收窄119.3pct,但期缴占比同比提升16.7pct至27.1％。得益于业务期限结构改善,23年公司实现新业务价值率13.3％,同比+1.7pct,"量价齐升"推动公司新业务价值同比增长19.1％至109.6亿元(可比口径下同比+30.8％,增幅较前三季度收窄6.0pct),其中代理人渠道/银保渠道NBV分别同比增长8.8％/115.6％至90.7/18.5亿元。

   3)精算假设调整影响:2023年公司分别下调长期险业务投资收益率/风险贴现率假设50bp/200bp至4.5％/9.0％,假设调整后23年公司新业务价值较调整前下滑8.9％。

   太保产险:业务结构持续改善,综合成本率同比+0.8pct至97.7％。

   1)保费增长维持稳健,非车业务占比提升。2023年,公司实现财产险保费收入1883.4亿元,同比+11.4％,整体增长保持稳健。具体来看,车险保费1035.1亿元,同比+5.6％,其中新能源车险保费同比+54.7％,占比同比提升3.7pct至12.0％,个人客户车险续保率同比提升1.6pct至75.4％;非车险保费848.3亿元,同比+19.3％,占比同比提升3.0pct至45.0％,业务结构持续向好。

   2)车险COR同比抬升,非车险品质保持稳定。受经济活动恢复和居民出行增加影响,公司23年综合成本率同比抬升0.8pct至97.7％,其中赔付率/费用率分别同比变动+1.1pct/-0.3pct至69.1％/28.6％。分险种来看,车险综合成本率为97.6％,同比+1.1pct,其中赔付率/费用率分别为70.6％/27.0％,分别同比+1.1pct/持平;非车险综合成本率为97.7％,同比持平。

   资本市场波动导致归母净利润增速承压,但营运利润整体稳健。2023年,受长端利率低位震荡以及权益市场大幅波动影响,公司净投资收益率/总投资收益率/综合投资收益率分别同比变动-0.3pct/-1.5pct/+0.4pct至4.0％/2.6％/2.7％,总投资收益承压拖累公司归母净利润同比下滑27.1％至272.6亿元,降幅较前三季度扩大2.7pct,其中23Q4单季同比下滑39.3％至41.1亿元。若剔除短期投资波动和非日常营运收支的一次性重大项目调整等,公司23年实现归母营运利润355.2亿元,同比仅下滑0.4％,整体表现稳健。

   盈利预测与评级:公司纵深推进"长航"转型,强化"芯"基本法引领作用,立足常态优募优育,同时深化多元渠道建设,深入打造价值银保,实现业务均衡发展和价值稳定增长。2023年以来,公司发布"352"大健康施工蓝图,构建"保险+健康+养老"立体式综合解决方案,进一步赋能主业;同时启动以内勤转型为先导的组织变革,全面建设赋能型总部和经营型机构。后续随着公司核心人力产能持续提升,以及银保渠道价值贡献能力不断增强,稳健的经营实力将利好公司价值持续释放,2024年有望维持较好的NBV增长态势。新会计准则下我们预计公司2024-2026归母净利润分别为343/365/401亿元(与前期旧会计准则下预测不直接可比),目前A/H股价对应公司24年PEV分别为0.40/0.21,维持A/H股"买入"评级。

   风险提示:经济复苏不及预期;政策改革推进不及预期;长端利率超预期下行。